一只手硬，另一只手就可能也应该松？监管层正用实际行动证明，在金融去杠杆趋势下，严监管和紧货币两手都要抓！

　　面对短期钱紧及大量MLF到期，5月3日，央行重启公开市场操作(OMO)，放量开展2000亿元逆回购交易，但未对到期MLF进行续做，表面上重拾净投放，但实际继续实施净回笼。货币市场流动性紧张程度有增无减。

　　业内人士指出，在金融去杠杆大背景下，监管方向是一致的，一只手硬，另一只手未必就会松；为避免加杠杆死灰复燃，央行大概率将保持一定流动性倒逼压力。当然，二季度流动性波动风险不容忽视，预计央行会继续管控流动性波动，避免类似“钱荒”那样的极端情况发生，当前货币政策放松无望，但紧亦有度。

　　明放实收钱紧在继续

　　在暂停操作一天之后，5月3日，央行重启OMO，而且一来就开展了2000亿元的逆回购操作，交易量创下2月17日以来新高。

　　公开数据显示：

　　3日有600亿元逆回购到期，故在冲销完回笼量后，央行逆回购操作实现净投放1400亿元。如果仅考虑常规公开市场操作，这会是今年1月20日以来央行通过OMO实施的单日最大规模净投放。

　　从零投放到两千亿，从净回笼到3个月多的最大规模净投放，幸福来得是不是有点突然？

　　你想多了

　　“如果”也仅是如果，3日，随600亿元逆回购一道到期的，还有1笔6个月期的MLF，规模2300亿元。

　　在3日早间披露逆回购操作时，央行并未透露是否对该笔到期MLF进行了续做，而根据此前类似情况可基本断定，央行当日未开展MLF操作。

　　总的来看，3日，央行通过OMO渠道继续实施了流动性净回笼，规模为900亿元，较上一日的700亿元反而有所增多。

　　自4月下半月以来，货币市场流动性本就偏紧，跨月后流动性也未见改善，在此情况下，央行继续从金融体系“抽水”，对流动性及市场情绪的影响可想而知。3日，货币市场紧张氛围有增无减，就连上一日有所回落的中短期资金利率也都重返升势。

　　3日早间公布的SHIBOR全线上涨，其中隔夜、7天和14天品种上涨较多，继续传递出短期资金相对紧俏的讯息。值得注意的是，3个月SHIBOR上涨3.07BP，创下近三个月最大单日涨幅，另外6个月和1年期SHIBOR也上涨逾1BP，或暗示眼下的流动性紧势正向更长期限蔓延。

　　银行间市场质押式回购(存款类机构，下同)利率整体走高，连上一日出现回落的1个月以内中短期回购利率也都重返升势。

　　货币中介机构表示，3日市场资金面延续紧张，早盘鲜有存款类机构融出，绝大部分需求无法得到满足；午后开市紧张继续，直至15时许才有部分银行陆续融出隔夜资金，此后资金面逐步恢复正常，至尾盘有加权价的隔夜资金供给。从期限上来看隔夜与7天仍是主要的需求期限。

　　另外，最近利率互换(IRS)利率连续上涨，显示市场流动性预期更趋谨慎。3日，盯7天回购定盘利率(FR007)的1年期利率互换上涨4BP至3.76%，连续四日上涨，且收盘价创今年新高。

　　回购开盘价上行有玄机

　　从跨月后资金面回暖预期落空到在钱紧状态下实施净回笼，市场对于央行态度及未来流动性走向不由得增添几分谨慎。同时，市场注意到最近银行间市场主要期限回购开盘价出现上行，有人猜测这可能是公开市场操作利率继续上调的前兆。

　　近期银行间市场质押式回购开盘价有所上行，7天期回购(DR007)自4月28日以来连续三个交易日开在2.65%，此前一个多月，DR007开盘利率一直稳定在2.45%。从3月下旬开始，DR001开盘价大多处于2.35%位置，到4月28日这天也上涨20BP至2.55%，5月2日再次上涨30bp至2.85%，5月3日重新回落至2.55%。

　　华创证券分析师李俊江表示：

　　回购开盘利率具备部分基准利率的作用，如果开盘利率持续保持在高位，OMO上调概率将加大。退一步讲，无论后续OMO利率是否上调，都将强化市场利率上调预期。

　　年初以来，央行曾于1月底2月初和3月下旬两度上调公开市场操作利率，这之间大约相隔一个半月，而从前次上调算起，到5月初的间隔也是一个半月左右，加上回购利率开盘价上涨，引发市场猜测也并不奇怪。

　　“央行货币政策操作具有一定连续性，央行继续上调OMO利率的可能性无法排除”一位股份行交易员向中国证券报记者表示，“但在回购一二级利差拉开之后，继续上调OMO的理由可能才足够充分。”

　　针对前两次OMO利率上行后，央行有关负责人均表示，OMO利率上行并不是加息，而是在资金供求影响下随行就市的表现，主要是由市场决定的。

　　数据显示，自3月下旬以来，DR007一直高于7天央行逆回购利率，近期两者利差进一步拉大，截至5月3日收盘，DR007高于7天逆回购利率73BP，最近20日平均值也高出7天逆回购利率64BP.

　　前述股份行人士表示，从以往来看，回购开盘利率具备一定引导作用，如果开盘价持续稳定在上调后水平，且央行维持流动性偏紧势头，回购交易利率中枢可能出现上移，与央行逆回购利率拉开后，继续上调逆回购操作利率的空间和条件也就具备了。从近期操作来看，央行倾向控量，OMO调价可能性不能排除，但还需进一步观察。

　　放松无望紧亦有度

　　进入二季度，金融防风险监管政策密集兑现，市场对银行体系去杠杆提速形成共识，对货币政策从紧的担忧则有所缓和，甚至一度出现对货币政策放松的预期。

　　据业内人士介绍，监管层主要有两种手段推动金融去杠杆，一是管住流动性，通过提高资金成本，挤压套利空间，倒逼金融机构去杠杆，这是市场手段，也是今年3月底之前，监管层主要运用的手段。第二则是运用窗口指导、监管政策、行政命令等促使金融机构去杠杆，这是行政手段。

　　“稳定的融资成本和必要的利差空间是杠杆操作存在的基础，央行收紧流动性导致融资成本走高、稳定性下降且挤压了套利空间，从而动摇了杠杆策略的基础。”前述业内人士表示，自从去年底流动性环境发生较大变化后，金融机构已在降低杠杆，由于货币闸门握在央行手里，因此，之前央行冲在防风险的最前面，在金融监管政策加码之后，有人认为货币政策继续收紧的可能性下降，甚至可能逐步松动。

　　同时，4月份银监会密集发文后，金融市场出现一定波动，市场对于监管协调的呼声也在增强。有观点指出，为避免监管政策产生叠加影响，一手硬，另一只手就可能也应该软一些。

　　但从近期流动性控量及回购开盘价异动来看，货币政策放松怕是无望了，甚至不排除央行继续小幅收紧，再让金融机构“出出汗”、“排排毒”。

　　来自华创证券等机构的分析师认为：

　　监管协调体现的是底线思维，是要避免政策用力过猛，引发系统性风险，但金融去杠杆是大方向，不同监管部门努力的方向应该是一致的，未来监管机构或更加注意统筹监管和监管协调，但不能认为一只手硬，另一只手就会松。

　　有分析指出，为避免加杠杆死灰复燃，央行仍会保持一定的流动性倒逼压力，只有这样才能降低道德风险，促使金融机构增强风控意识，主动调整杠杆。

　　中金公司报告称，只有在债券和同业杠杆进一步去化，以及过去较为明显的监管套利和同业空转行为受到抑制后，货币政策和监管政策才会出现明显松动。

　　不过，二季度确实是流动性波动高发期，5月份是财政缴款大月，6月又面临年中监管大考，流动性扰动因素多，金融机构超储率则通常较年初下降较多，流动性本身存在季节性收紧压力。同时，去杠杆背景下市场情绪谨慎，资金接续和预防性需求增多，容易加剧阶段性流动性供求矛盾。此时若央行进一步大幅收紧货币政策，发生流动性风险的可能性将明显上升。从“防风险”大局出发，预计央行仍将维持流动性基本稳定，在保持必要压力的同时，也会管控流动性波动，避免出现类似2013年中那样的极端情况，货币难松，但紧亦有度。